Qué es la “bola» de las Leliq y por qué obsesiona a Milei

Jujuy al día ® – Las Letras de liquidez o Leliq son uno de los instrumentos de regulación monetaria que usa el Banco Central (BCRA), que en la gestión de Alberto Fernández y Miguel Ángel Pesce se expandieron hasta superar los $23 billones, de la mano de la aceleración de la inflación, el persistente déficit fiscal y su financiamiento con emisión de pesos. Entre múltiples desafíos macroeconómicos, Javier Milei y su equipo buscan mecanismos para resolver el desequilibrio del Banco Central y administrar un escenario de pocos dólares y, sobre todo, muchos pesos.

Fueron creadas en 2018 por el BCRA como sucesoras de las Lebac (Letras del Banco Central). A diferencia de estas últimas, que podían ser adquiridas por cualquier persona (individuos o empresas, del país o el exterior), las Leliq solo están disponibles para los bancos, regulados por el propio Banco Central, y tienen una duración de 28 días. Otra herramienta similar son los pases, que duran un día.

El BCRA usa estos instrumentos como mecanismo de regulación monetaria: con ellos administra la cantidad de pesos que circulan en la economía. Son herramientas comunes en los bancos centrales alrededor del mundo, que los emplean como instrumentos para aspirar (esterilizar, en la jerga de los economistas) pesos excedentes: una mayor circulación de dinero que no es demandada por los ciudadanos presiona sobre los precios y alimenta la inflación.

En 2019, Fernández expuso su intención de “dejar de pagar los intereses de las Leliq que la Argentina está pagando todos los días». Lo afirmó en una entrevista con Roberto Navarro, y hasta dijo que utilizaría ese dinero para pagar jubilaciones. Sin embargo, durante su gestión estos instrumentos crecieron a niveles récord en términos nominales. En conjunto, los pasivos remunerados del BCRA hoy rondan los $22,5 billones.

Las Leliq a 28 días fueron el instrumento más demandado por los bancos, aunque en las últimas semanas las entidades fueron migrando desde estos instrumentos a los pases, de menor duración: hoy hay $16,5 billones en pases y $6 billones en Leliq. Para comparar los volúmenes: por cada peso que hoy circula en la economía (en el dinero de las personas y depositado en cuentas a la vista) hay tres pesos invertidos en estos instrumentos.

Emisión endógena

El problema sobre el que advierte Milei es el de la emisión endógena que generan estos instrumentos. Para pagar los intereses que implican estos pasivos, el BCRA debe emitir mensualmente más de $2 billones, lo cual retroalimenta el exceso de pesos y obliga a la entidad a incrementar sus pasivos para evitar que ese exceso de pesos llegue a la calle y presione más sobre los precios.

“Si nosotros no resolvemos el problema de las Leliq y abrimos, nos vamos a una híper. Entonces para evitar la híper hay que resolver el tema las Leliq, porque no es opción mantener este cepo que traba la economía”, dijo Milei días atrás. Según su diagnóstico, si se eliminan los controles de capitales inmediatamente, esos pesos contenidos en los pasivos del BCRA podrían correr a demandar dólares y generar una disparada en el tipo de cambio y la inflación.

Otro factor de inestabilidad y emisión monetaria es la cuestión fiscal. Hace años que el Estado argentino gasta más de lo que recauda y muestra déficit en sus cuentas públicas. Sin posibilidad de acceder a los mercados de capitales para financiarlo, el Tesoro recurre a emisión monetaria del Banco Central, que con diferentes mecanismos (adelantos transitorios, intervención en el mercado de bonos) abastece de pesos al Gobierno. Esa dinámica también genera excedente de pesos que finalmente terminan en el sistema financiero y alimentan el stock de pasivos remunerados del BCRA.

Más allá de la visión de Milei, hay economistas que plantean que el problema de las Leliq es “derivado” del desequilibrio fiscal. También señalan que, más allá de su crecimiento nominal, los pasivos del BCRA se mantienen constantes en términos reales (en torno al 10% del PBI) en el último tiempo: en un escenario de alta inflación, crece el número en pesos, pero la suba de precios termina licuando ese stock.

A su vez, la tasa de interés que genera rendimientos para los pasivos del BCRA también es negativa en términos reales. Por política del BCRA, las Leliq rinden un 133% anual, lo que equivale a un 11,1% mensual. Ese número fue inferior a la inflación de agosto, septiembre y, según las estimaciones privadas, también a la de noviembre. En otras palabras: la aceleración inflacionaria, con estas tasas de interés, reduce el tamaño real de esta montaña de pasivos en pesos.

“Si solucionás el déficit, dejás de emitir y los pasivos dejan de ser un problema porque ya, medido contra el PBI, no hay tantos pesos. El problema es que están circulando muy rápido. Y si cortás la dominancia fiscal, que es la necesidad de emitir cuatro puntos del PBI por año, hay cuatro puntos de creación monetaria exógena que desaparece”, explicó el economista Gabriel Caamaño, director de Consultora Ledesma, en diálogo con LA NACION.

En las últimas horas, Miguel Kiguel se pronunció en un sentido similar: “El problema no es que sobran Leliq, sino que sobran pesos. En el último tiempo vimos que las Leliq bajaron, se fueron licuando. La bola de Leliq es un mito popular que muchos repiten, pero no está. Lo que es estratosférico es la inflación. Cuando tengamos tasas de interés reales positivas, ahí sí van a ser un problema”.

Esteban Lafuente

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