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El horizonte monetario de inflación y dólar

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El ritmo de suba de los precios al consumidor está en 88% pero va hacia los 3 dígitos en breve si no se toman medidas correctivas. Las causas

Jujuy al día ®-  Según los datos del Indec, la inflación promedio móvil de tres meses se ha duplicado en el último año, pasando de 3,2% (octubre 2021) a 6,5% (octubre 2022) mensual. En el gráfico se observa que la reciente aceleración inflacionaria es más virulenta que la anterior (junio 2020/marzo 2021).

También se percibe que la segunda tendencia bajista es más breve y menos pronunciada que la primera. Concretamente, puesto en términos dinámicos, la inflación cada vez se dirige a pisos y techos cada vez más altos, lo cual es consecuencia de desequilibrios monetarios más significativos. En pocas palabras, el problema inflacionario se acentúa y es cada vez más grave.

Puntualmente, el aumento de precios se acelera sostenidamente en los últimos 10 meses (5,9%); 9 (6,1%); 6 (6,2%) y 3 (6,5%), y se agrava. En términos anualizados pasó en esos períodos de 102,9%; a 105,8% y luego a 112,4%. Es más, en 6 de los últimos 8 meses, tanto el índice general del IPC, como el núcleo mensual tienen 3 dígitos en términos anualizados.

En resumidas cuentas, es un error no decir, ni admitir que la inflación ya está en tres dígitos anuales hace mucho tiempo en la economía argentina.

Para peor, el nuevo dólar soja actuará como anabólico para este problema, alimentando en forma crecientemente las expectativas de emisión monetaria futura, de inflación y de devaluación. Estimamos que por el nuevo dólar soja se podría llegar a emitir pasivos monetarios totales por alrededor de 1,0/1,2 billones de pesos.

A esto hay que sumarle la emisión estacional para financiar al Tesoro correspondiente a diciembre. Tampoco hay que descartar que haya que emitir para pagar la deuda de corto plazo en pesos si no se logra hacer el roll-over completo, como se vio en noviembre.

En definitiva, la emisión de pasivos monetarios totales, que ya está en $14 billones, podría sumar entre 1,6 y 2 billones de pesos adicionales.

Luego, lo que quede en Leliq y Pases se capitalizará al 107% efectivo anual. ¿Cuál es el problema de todo esto? En el panel superior del gráfico 3 se observa como la inflación interanual (línea verde) crece de la mano del aumento de los pasivos totales del BCRA (línea azul).

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O sea, más pasivos monetarios totales del BCRA son más inflación (también más devaluación); y el problema es que el ministro Sergio Massa los está haciendo crecer más que nadie. En los primeros cuatro meses de su gestión lo hicieron a un promedio mensual de 5,9% y 8,5%; respectivamente. Con Martín Guzmán y Silvina Batakis crecían al 4,4% y 5,4% en enero-julio, respectivamente. En 2021 se expandía a tasas de 3,7% y 4,4% por mes, en cada caso.

De lo anterior se concluye que con inflación de 6,3% hasta fin de año:

1) La tasa anual de 2022 cierra en 100%. Con 7% promedio mensual en 2023, se eleva a 125 por ciento;

2. Si en 2023 la inflación promedio mensual fuera la de los últimos 3 meses, sería en todo el año de 113 por ciento;

3. Si en 2023 la inflación promedio mensual fuera de la de los últimos 6 meses, cerraría en 106 por ciento;

4. Con una inflación promedio mensual de 5,5% en todo 2023, habría 3 dígitos de inflación hasta el segundo semestre 2023; y cerraría en 90,1% en diciembre.

Una visión de fondo

Hay que tener en claro que ni la inflación, ni la suba del dólar son fenómenos nuevos. Por el contrario, ambos están presentes desde que la casta política y su agente (BCRA) recuperaron el manejo de la política monetaria a comienzos de 2002. Dos números lo ilustran contundentemente, comparando noviembre 2022 contra diciembre 2001, la suba del dólar libre trepa 31.900% y la inflación acumularía 21.607 por ciento.

Peor aún, desde 2002 a la fecha, la inflación nunca bajó “en serio” en el país. Por el contrario, en su tendencia de mediano y largo plazo (cómo debe ser analizada), nunca ha dejado de subir en la Argentina; inclusive en la supuesta época dorada de los superávits gemelos (fiscal y externo).

De hecho, tampoco es cierto que con superávits gemelos no se emite. En este sentido, en el período 2003/2005 la emisión monetaria creció a una tasa promedio anual del 26,1%, acumulando una expansión de dinero total de 99% punta a punta.

Se emitía para evitar que el tipo de cambio nominal cayera, porque el BCRA tenía como objetivo (no sincerado) un determinado nivel de tipo de cambio real. Como consecuencia de esto, la inflación acumuló 23,6% en 2003/2005, cuadruplicándose en 24 meses, ya que pasó sucesivamente del 3,7% (diciembre 2003); al 6,1% (diciembre 2004) y 12,3% (diciembre 2005) interanual. Luego, siguió creciendo.

En pocas palabras, se pueden sacar cuatro conclusiones:

1) No es cierto que no hay emisión monetaria y por ende no hay inflación cuando hay superávits gemelos;

2) Tampoco es cierto que la emisión monetaria y la inflación sean sólo por culpa del déficit fiscal;

3) La inflación es inexorablemente creciente porque los desequilibrios monetarios se acumulan y agrandan, generándose una dinámica explosiva que arrastra al tipo de cambio; y

4) El BCRA siglo XXI, que recuperó el manejo de la política monetaria luego de la salida de la Convertibilidad en 2002, está haciendo exactamente lo mismo que había hecho en el siglo XX (fundado en 1935), pero mucho peor.

Asumiendo una inflación de 6,3% en noviembre y diciembre, el BCRA siglo XXI acumularía una inflación de 22.964% en sus primeros 21 años de vida, lo cual es enormemente superior a la friolera de 902% que acumuló el BCRA siglo XX en sus primeros 21 años (gráfico 5, panel superior).

Ahora bien, en este escenario asoma una quinta conclusión, todavía más importante que la anterior: el sistema monetario argentino es explosivo y el BCRA está condenado a generar cada vez más inflación en la película de largo plazo (gráfico 5, panel inferior).

El sistema es dinámicamente explosivo porque no hay moneda. En este sentido, hay que comprender que la inflación se cura sólo con política monetaria eficaz. Y para que pueda haber política monetaria eficaz debe haber moneda sobre la cual ejecutarla; y el problema es que Argentina no la tiene.

No hay moneda porque no hay demanda de dinero, la cual tiene básicamente dos tramos: a) motivo transacción que se expande al ritmo al cual crece la economía; y b) por motivo ahorro. En los últimos 11 años (2012/2022) la tasa promedio de crecimiento del PBI fue de 0,4% anual. Ergo, la demanda de dinero por motivo transacción prácticamente no crece en términos reales en la película de largo plazo.

Del otro lado, no hay demanda de dinero por motivo ahorro. Los argentinos ahorran en dólares, y cada vez que eso ocurre la demanda de dinero nacional cae, generándose un desequilibrio de exceso de oferta pesos. Su contrapartida es un desequilibrio de exceso de demanda en el mercado cambiario.

Así, el poder adquisitivo del peso se reduce en términos de dólares que actúa como activo financiero y el tipo de cambio salta de golpe. Más tarde, los precios de toda la economía comienzan a subir detrás del alza del dólar.

No puede sorprender, primero, porque siempre hay convalidación monetaria y segundo, porque los agentes económicos no quieren perder capacidad de ahorro (consumo futuro) y consecuentemente suben sus propios pesos para correr desde atrás a la suba del dólar.

En pocas palabras, al no haber moneda y al ahorrarse en dólares, la economía argentina está sentenciada a tener una demanda de dinero que cae recurrentemente y, por ende, queda condenada a no hacer coincidir oferta monetaria con demanda de dinero y a tener repetitivos desequilibrios monetarios.

Estos episodios no sólo se acumulan uno detrás del otro, sino que se apilan sucesivamente a lo largo del tiempo retroalimentando negativa y exponencialmente el círculo vicioso. Así, el repudio por el peso es creciente en la película de largo plazo.

Los desequilibrios monetarios también son cada vez más voluminosos en la película promedio de largo plazo. Como resultado, la política monetaria no sólo se vuelve cada vez más ineficiente e inflacionaria, sino que se devora todos los diferentes sistemas que la teoría monetaria ha desarrollado para bajar la inflación.

Como ilustración de esto último alcanza con mencionar que a lo largo de toda su historia el BCRA ha fracasado con todos los sistemas que existen para anclar las expectativas de inflación y bajar la inflación: 1) fijar el tipo de cambio, 2) anclar la cantidad de dinero y 3) manejar la tasa de interés.

En este marco, para que la inflación baje en serio se necesitaría que el sistema monetario no fuese dinámicamente explosivo, lo cual exigiría que los argentinos ahorren en pesos como precondición inicial. Sólo si desde el momento inicial todos ahorraran en pesos la demanda de dinero dejaría de caer recurrente y sistemáticamente.

O sea, ahorrar en pesos es condición inicial necesaria para que haya chances de que la oferta monetaria coincida sistemáticamente con la demanda de dinero y así deje de haber recurrentes desequilibrios y problemas cambiarios e inflacionarios estructurales.

Por el contrario, mientras se siga ahorrando en dólares en busca de refugio de valor siempre habrá desequilibrios monetarios, porque la demanda de dinero seguirá cayendo en forma repetitiva y recurrente.

Sin embargo, el gran problema es que los argentinos jamás ahorrarán en pesos, porque el repudio al dinero emitido por los políticos argentinos y su BCRA es irreversible. La película del dólar y de la inflación está hipotecada a futuro. Tal cual sucedió en el siglo XX.

¿Cuáles pueden ser alternativas de solución?

La institucionalización de un sistema bimonetario peso-dólar no es una solución de largo plazo. ¿Por qué? Porque sería ignorar que el peso es una moneda emitida por los políticos y el Estado argentino en la cual nadie cree y todos repudian. En consecuencia, la moneda estatal estaría condenada a perder poder adquisitivo contra el dólar.

Y teniendo en cuenta que el Estado tiene el monopolio de la ley, la seguridad y la administración de justicia, tanto las leyes como los tribunales terminarían trabajando para mitigar dicho proceso. La Ley de Gresham terminaría operando y el esquema bimonetario fracasando.

Alternativamente, la dolarización podría ofrecer un placebo y bajar fuertemente la inflación en el corto y mediano plazo, pero agrandaría todos los problemas en el largo plazo. Es fácil de ver. Si la Convertibilidad, que es un paso previo a la dolarización, condujo al estallido económico y social con un tamaño de Estado que no superaba el 25% del PBI, habría que imaginar qué terminaría ocurriendo con un Estado con un peso equivalente a 42% del PBI y una dolarización completa.

La dolarización no sería percibida como permanente y terminaría fracasando en el largo plazo haciendo implosionar la economía real. ¿Hay alguna solución? Sí, el liberalismo siglo XXI brinda la solución, pero es un tema que amerita ser desarrollado en otro trabajo.

Diego Giacomini

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