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Expectativas deterioradas, inflación y suba de tasas: ¿qué se viene ahora?

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Jujuy al día® – En un marco donde observamos menor sensibilidad por parte del mercado a incentivos monetarios (subas de tasas), los inversores esperan mejoras fiscales para recuperar expectativas y volver a confiar.

De la mano de la creciente inflación y la mayor colocación de Bonos CER que fueron los instrumentos más elegidos para cobertura, observamos un piso de rendimientos en abril, algunas subas de Tires en mayo y abruptas alzas -duplicando casi los rendimientos- (y fuertes caídas de precios) en la primera parte de junio.

Estos movimientos se justifican por factores como ciertos rumores del eventual tratamiento de la deuda de la oposición, peores expectativas macroeconómicas (reservas netas cayendo, mayor déficit primario y una asistencia monetaria que no afloja), dudas del mercado para estirar vencimientos de deuda, mayor necesidad de liquidez para empresas por impuestos/aguinaldos y la desaceleración del crecimiento del índice CER que corre cerca del 83% vs el 120/100% de abril/mayo (quitando espacio a tires reales tan negativas).

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En un marco donde observamos menor sensibilidad por parte del mercado a incentivos monetarios (subas de tasas), los inversores esperan mejoras fiscales para recuperar expectativas y volver a confiar.

Volviendo al “sell off” recientemente observado, todo comenzó con ventas de los organismos públicos (para obtener pesos para pagos de importaciones de energía), seguida por retiros masivos del resto de la industria de FCI que totalizó $180.000 millones entre el 8 y 13 de junio. En simple, grandes vendedores de CER y t+1 (riesgo gobierno) trasladaron flujos a money markets (riesgo BCRA).

Tras dichos movimientos, rápidamente apareció el BCRA comprando de forma masiva deuda en pesos y emitiendo (estimado) $300.000 millones evitando caídas mayores, acomodando las tasas para las licitaciones primarias y buscando mejorar expectativas. Esto sin dudas tendrá costos para ambos en términos financieros y económicos. Se estima que el 40% de las compras de la autoridad monetaria responden a títulos con vencimientos en los próximos meses. Recordemos que el BCRA no puede renovar vencimientos con licitaciones primarias y se entiende que si podría hacerlo con canjes (de ahí la aparición del Canje de LEDE y LECER de esta semana).

En misma dirección, el BCRA subió por 6ta vez las tasas, especialmente la minorista (a mayor ritmo que los meses anteriores, +500 pbs) hasta una TEA del 68%, y menores incentivos a las Leliq (TEA 66%) y a la Badlar (TEA 63%).

Estas medidas buscan mejorar expectativas inflacionarias reduciendo la negatividad real de las tasas y también de achicar el “subsidio” real para el tomador de crédito (REM apunta IPC 4,7% prom mensual para jun, jul, ago; o 73% de TEA). Al mismo tiempo, el menor incremento de leliq apunta a mejorar el financiamiento del tesoro respecto del BCRA.

El aumento de las tasas busca sin dudas recuperar la demanda de dinero, reducir la velocidad en circulación y bajar el ritmo inflacionario. La contracara de la moneda de este proceso es la caída en los créditos y la desaceleración en el ritmo de la economía.

Aún en este proceso de transición hacia una tasa real neutral seguimos entendiendo que la inflación seguirá superando a la tasa de interés en el corto plazo y al ritmo del tipo de cambio oficial.

Los precios de mercado descuentan hoy mayor atraso del tipo de cambio real hasta fin de año, pero una mayor intensidad devaluatoria para el primer cuatrimestre del 2023 (los inversores tienden a buscar cobertura al TC para el primer trimestre del año). Esto se ve reflejado en el diferencial de rendimientos del bono Dólar linked T2V2 (TIR 2%) y el CER T2X2 (TIR -0.5%), mientras que el DL TV23 (TIR 0.5%) se encuentra muy por debajo del CER TX23 (TIR 11%).

Está claro que la acumulación negativa de reservas de junio en un contexto favorable para el agro con fuertes liquidaciones y precios máximos, incrementan las probabilidades de una devaluación (o de mayor cepo a la demanda de dólares).

Sin dudas, la incertidumbre es alta por lo que apuntamos a buscar mayor cautela en el armado de carteras.

Por esa razón, vemos buenas oportunidades en bonos corporativos y sub-soberanos con cashflows atractivos de corto plazo. En tanto, para inversiones de cash-management en moneda local optamos por alternativas líquidas como bonos/letras de corta duration así como caución colocadora.

Lucas Yatche y Marcelo Romano

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